華納兄弟探索（Warner Bros. Discovery, WBD）正經歷著劇烈的動盪。

就在去年夏天，該公司還宣布將自身一分為二，並著手創建兩個獨立的上市公司：華納兄弟（Warner Bros.），將整合串流媒體和電影業務；以及探索全球（Discovery Global），將負責其全球線性電視網絡。

然而，在經歷了一輪銷售過程以及與大衛·艾里森（David Ellison）的派拉蒙（Paramount）和Skydance的合併延遲後，這些變革大多已停滯不前。

WBD執行長大衛·扎斯拉夫（David Zaslav）在本月稍早的財報電話會議上表示，公司高層「一直在努力提升公司價值」，以確保在合併完成時，WBD能處於最佳狀態。

在此之前，由加州總檢察長羅布·邦塔（Rob Bonta）領導的一群州政府曾以反壟斷為由，試圖阻止該交易——而本週稍早，加州總檢察長與派拉蒙之間的初步和解談判似乎也告吹了。

這種時斷時續的局面意味著，在整個媒體產業都在開闢新道路之際，華納兄弟探索的選擇卻越來越少。這家由歷史悠久的電影製片廠、一系列電視網絡和一個享有盛譽的串流媒體業務組成的公司，曾經顯得靈活敏捷。但現在，它被迫採取謹慎的態度。

媒體資深人士、現任Versant Media Group高級顧問兼AI影視製作公司Fountain 0執行主席湯姆·羅傑斯（Tom Rogers）表示：「這將是華納兄弟探索能獲得的最佳交易，他們很難在沒有更多分手費的情況下完全退出。因此，我認為他們有充分的動機去找出如何完成這筆交易。」

這項價值1100億美元的擬議收購價對WBD，包括扎斯拉夫本人，都應是一筆橫財。派拉蒙已同意以每股31美元的價格收購WBD，如果監管批准延遲到9月之後，派拉蒙將開始支付「延遲費」，從而提高交易價值。

目前仍存在的問題是，如果交易在延遲後完成，派拉蒙將收購到什麼？如果交易未能完成，WBD又將何去何從？

WBD在等待合併推進的過程中，不一定非要停滯不前。

合併協議中規定的臨時營運契約，允許WBD在交易走向完成的過程中，像獨立實體一樣自主營運。據一位知情人士透露，在與Netflix，然後是派拉蒙談判出售自身交易時，華納兄弟探索的高管們特別強調了這種靈活性。

在交易懸而未決期間，如果WBD需要派拉蒙的批准才能進行某項操作，協議規定這些批准「不得被不合理地拒絕」。

該協議考慮到了合併完成過程可能長達12個月或更長時間，為WBD在發生延遲時提供了一些緩衝。

雖然WBD無法參與大型併購，但它仍然可以與媒體同行簽署授權協議和其他類型的合作夥伴關係。據另一位知情人士透露，從創意角度來看，這方面並沒有太多阻礙。該人士表示，電影和電視內容創作者仍在向WBD推銷他們的項目。

CNBC的消息來源要求匿名，因為他們未被授權公開發言。

將內容授權給其他平台和網絡，已被證明是WBD及其同行的一項有利可圖的商業模式。

自2022年華納兄弟與探索合併以來，該公司已將備受追捧的HBO資料庫中的內容，如《慾望城市》、《不安全》和《諾曼第大空降》，授權給Netflix，並將《西部世界》等劇集授權給免費的廣告支持串流服務。

在公司8月的財報電話會議上，首席財務官維登菲爾斯（Wiedenfels）吹捧了對WBD內容「非常強勁的需求」。

NBCUniversal和Fox Corp.的領導層都表示，他們的公司對未來與其他平台的合併或捆綁持開放態度。

HBO Max已經作為Disney串流服務捆綁的一部分提供，媒體報導最近披露Netflix正在考慮與一些同行聯手。WBD執行長扎斯拉夫本人長期以來一直是捆綁模式的倡導者，這種模式源於付費電視領域。

然而，隨著越來越多的串流媒體找到他們的合作夥伴，很難想像在HBO Max的未來仍不明朗的情況下，會有公司願意與其達成新的協議。

派拉蒙的艾里森曾表示，在WBD合併完成後，Paramount+和HBO Max將合併為一個單一服務。這些串流媒體未來的不確定性，很可能讓它們處於劣勢，而其他小型參與者則在開拓新市場。

而且，根據臨時營運契約，如果WBD現在達成這類協議，它們無論如何都將相對短暫。

羅傑斯說：「在不知道公司未來方向以及合併協議設定的限制下經營WBD業務，肯定不容易。這讓生活更加困難。」

與此同時，WBD和派拉蒙等待合併串流服務的時間越長，競爭對手在各自領域超越它們的領先時間就越多。

MoffettNathanson分析師羅伯特·費什曼（Robert Fishman）在派拉蒙發布財報後於8月5日發布的一份報告中表示：「目前，派拉蒙Skydance和華納兄弟探索都擁有並營運規模較小的串流服務；我們相信，合併後它們將有更大的機會與大型直接面向消費者（DTC）的參與者競爭（主要是Disney和Amazon，而Netflix和YouTube仍處於獨一無二的地位）。」

費什曼補充道：「如果交易失敗，那麼這兩家串流媒體公司都將發現自己陷入了獨立運營的平台困境，這些平台長期來看不太可能具有競爭力。」

WBD本月稍早發布的財報顯示，其串流媒體業務創紀錄的營收增長，而線性電視和電影工作室則拖累了業績。

然而，這種勢頭可能很快就會放緩。HBO Max近期的大部分增長發生在國際市場，而上個季度標誌著其進入主要國際市場的擴張結束。

據第三位知情人士透露，儘管仍有較小的市場，但高管們已被告知不要期望串流媒體增長能達到WBD近期報告的顯著水平。該人士因未被授權公開發言而要求匿名。

隨著派拉蒙的交易陷入僵局，人們開始猜測艾里森為了保全合併案，願意放棄哪些資產。而且，即使WBD的未來充滿問號，其資產對其他潛在買家來說仍然具有吸引力。

加州總檢察長邦塔上週告訴CNBC，解決州政府對派拉蒙的反壟斷訴訟需要「強有力的結構性補救措施」——尤其是在付費電視和電影工作室業務方面。

雖然在媒體報導潛在的條款後，初步的和解討論迅速暫停，但銀行家和業內人士已經考慮了哪些資產如果被出售，才最有可能吸引人。

據CNBC週二報導，WBD旗下的新線影業（New Line Cinema）很可能會吸引競標者。這家擁有近60年歷史的影視製作公司曾製作過《魔戒》和《絕命終結站》系列，以及最近的《真人快打》系列。

據CNBC報導，如果派拉蒙需要縮減資產組合，WBD的一些付費電視網絡也可能對潛在買家具有吸引力，包括TNT和TBS等小特納頻道（Turner channels），甚至其生活方式網絡如HGTV。

當然，籠罩在所有這些真實或假設的交易之上的陰影是，各州可能從聯邦監管機構手中接過監管權杖，並以反壟斷為由挑戰更多交易的新威脅。

— CNBC記者Julia Boorstin對本文有貢獻。