協議達成、升息取消？不盡然
如果報導屬實，美國與伊朗即將達成協議，重開荷姆茲海峽。然而，關於鈾和制裁解除的棘手問題似乎仍未解決。
這些句子坦白說，在過去兩個月裡的任何時候都可能被寫出來。不過，我們姑且信之。如果海峽重開，石油流量恢復，一切是否就會簡單地恢復正常？
市場已經開始朝這個方向傾斜。股市創下新高。而兩年期掉期利率——作為短期政策預期的代理指標——在這場危機中幾乎與原油價格如影隨形，現在也開始回落。
然而，央行本身可能需要更長的時間才能改變方向，原因有四：
第一，即使達成協議，油價可能也沒有多少下跌空間了。我們的能源專家 Warren 估計，這場危機結束時，市場將損失超過 16 億桶。戰略儲備需要補充。生產設施需要修復。
他認為，即使到 7 月份石油流量恢復正常，今年油價也不會跌破每桶 90 美元，這點頗具說明性。
天然氣也面臨類似情況。Warren 一直警告，歐洲將開始面臨來自亞洲對液化天然氣 (LNG) 流動的競爭加劇。這將持續對整個歐洲大陸的價格造成壓力——而歐洲大陸依賴天然氣發電。央行充分意識到這種風險；英國央行行長曾警告，天然氣市場看起來「過於樂觀」。
第二，即使協議在紙面上承諾重開海峽，它真的能完全重開嗎？時斷時續的干擾風險很可能仍然很高。航運公司和保險公司是否願意回來？又需要付出什麼代價？
第三，隨著時間一天天過去，這場危機——現在已進入第四個月——將越來越深地嵌入供應鏈和定價行為中。我的利率同事們有一張很棒的圖表顯示，每個月海峽關閉，通膨掉期就會增加 30 個基點，這與原油價格的漲跌無關。
這是經典的「股票對比流動」的困境。風險資產可以關注未來供應的改善。而央行必須應對迄今為止已損失的能源庫存以及已經被納入考量的宏觀影響。
第四，還有信譽問題。央行，特別是歐洲央行，已經花了數週時間暗示，如果衝突持續下去，他們將會採取行動。現在，衝突確實持續了。他們會擔心市場開始認為他們只是虛張聲勢。
歐洲央行在 6 月份升息 25 個基點——說實話，這作用甚微——但至少象徵著言行一致。我們的團隊認為這幾乎是板上釘釘的事。
英國央行的情況更有趣。在這裡，升息的理由一直不如歐洲大陸那樣令人信服。利率已經處於限制性水平，如果沒有戰爭，進一步降息是可能的選項。英國央行的論點是，不實施那些降息本身就是事實上的緊縮。
正如近期數據所示，就業市場脆弱，而且幾乎沒有跡象表明去年總體通膨的上升持續存在。
經過一番掙扎，我在 4 月會議後將我的預測轉向 6 月升息，但現在看來不太可能。如果海峽局勢沒有得到持久解決，7 月份仍有可能升息。在此期間，不要期望英國央行會發出解除警報。
在大西洋彼岸，伊朗協議短期內可能也不會改變聯準會太多。官員們的立場越來越強硬，這不僅僅是因為能源價格上漲。儘管很大一部分仍集中在醫療保健領域，但過去六個月的非農就業增長有所回升。同時，移民的大幅減少和人口老齡化正在限制勞動力供應。聯準會認為，即使就業增長為零，失業率也不必上升。
這現在引發了關於政策是否像我們之前認為的那樣具有限制性的更廣泛辯論。
總而言之，無論是否有協議，都不要期望央行在 6 月份會大幅改變其立場。然而，更長遠來看，情況就不同了。
危機持續的時間越長，通膨的二輪效應風險就越大。一項至少能降低干擾持續數月的協議，將消除升息的一個關鍵理由。
而二輪效應是雙向的。是的，通膨可能更高，但持續時間越長，對經濟增長的影響也越大。這一點已經變得非常清楚。看看最新的歐洲採購經理人指數就知道了。或者詹姆斯·奈特利本週強調的美國可支配收入的近期跌幅。
請記住，這不是 2022 年。這一切演變成多年通膨衝擊的風險更為有限，而經濟增長則更為脆弱。
底線是，是的，央行目前很可能會保持強硬立場。為什麼不呢？但我們仍然認為歐洲央行可能只會升息一次。而聯準會最終可能會再次降息，也許最早在 12 月。
正如我們一直警告的那樣，市場仍然有可能過度定價即將到來的緊縮程度。